Инструмент государственной самоликвидации

Инструмент государственной самоликвидации

14.10.2021

Время прочтения - 6 мин.

31 мая Украина провела первую выплату по ВВП-варрантам, выпущенным в рамках реструктуризации госдолга в 2015 г. Событие для финансового мира заметное — хотя бы потому, что прежде такие ценные бумаги эмитировали считанные страны. Можно ли назвать украинский опыт удачным, и каковы могут быть его последствия в обозримом будущем?

Чтобы ответить на эти вопросы, вернемся на 6 лет назад. Тогда, по международной классификации, практически произошел технический дефолт — возникла ситуация, когда заемщик не способен выполнить конкретное обязательство в срок, но может сделать это в будущем.

Знать, в недобрый час…

Еще в мае 2014 года вскрылись проблемы с погашением внешнего долга. Международный валютный фонд предоставил Украине транш очередного кредита, однако это имело скорее негативный эффект. Для многих зарубежных инвесторов страна, часто прибегающая к помощи МВФ, представляется менее надежной, чем та, что без них обходится. Цены на украинские еврооблигации начали проседать и в отдельные моменты продавались с дисконтом до 40–45%.

В соответствии со сценарием МВФ[i], в том же году Украине необходимо было вернуть $5,1 млрд внешнего долга. Еще $20,1 млрд — в 2015 году. Золотовалютные резервы государства тогда (с учетом полученных кредитов фонда) составляли $18 млрд.

В тот недобрый час и возникала идея реструктуризации еврооблигаций с отсрочкой их погашения. Правительство Арсения Яценюка инициировало переговоры с основными владельцами ценных бумаг, сформировавшими совет кредиторов. Со стороны Украины диалог вела министр финансов Наталья Яресько. Консультации продолжались несколько месяцев. Окончательное решение о реструктуризации внешних обязательств государства на $18 млрд было принято в сентябре и согласовано с Верховной Радой.

Кредиторы согласились списать 20% суммы — порядка $3,6 млрд. Для оставшейся части долга — $14,4 млрд— срок был продлен на 4 года.

При этом процент за обслуживание «незаметно» подрос — с 7,2% до 7,75%.

Условия реструктуризации на первый (и неискушенный) взгляд могли показаться выгодными: украинское правительство взамен прежних еврооблигаций разместило новые, с обязательством возврата заемных средств до 2027 года. Отсрочка есть, списание долга тоже, чего еще желать?

Подвох в том, что погашение $3,6 млрд было очень условным. За него кредиторам предложили привлекательный бонус — «инструмент возобновления стоимости» (или ВВП-варранты), призванный компенсировать сумму списанных средств.

Позднее, оправдывая свое решение, Яресько скажет, что МВФ не выдвигал особых условий для Украины: «Это был общемировой подход к реализации суверенных облигаций. Это сделали Аргентина и Греция. Сейчас я работаю в Пуэрто-Рико, и кредиторы требуют того же самого. Наши сроки обязательств по ценным бумагам короче, чем у Греции или Аргентины — всего 20 лет вместо 30 и 40. Барьер по выплатам в 3% роста ВВП намного выгоднее, чем у Греции с ее 2%».

Коварство ВВП-варрантов

Почему же сейчас так жестко критикуют реструктуризацию 2015 года, называя варранты инструментом государственной самоликвидации?

Варрант (от англ. warrant — полномочие, доверенность) — ценная бумага, дающая его держателю право покупать определенное количество акций в конкретный период по оговоренной цене — как правило, ниже рыночной. По сути — это биржевой контракт, часто используемый на фондовом рынке.

Впрочем, когда речь идет о госдолге, в определение варрантов (VRI — Value Recovery Instruments) вкладывают несколько иной смысл: они являются государственными обязательствами, гарантирующими выплаты кредиторам в зависимости от показателей национальной экономики. Как правило, VRI привязаны к цене на нефть, как в Мексике или Венесуэле, или росту валового внутреннего продукта (ВВП), как в Болгарии или Украине.

В конечном варианте реструктуризации по-украински было оговорено, что производится обмен только 80% действующих украинских еврооблигаций на новые, в то время как 20% старых на сумму $3,24 млрд заменяются ВВП-варрантами. Срок обращения последних истечет в 2040 г.

Суть гарантий, которые взяла на себя Украина в 2015 году, сводится к следующему: если экономика страны вырастет менее чем на 3%, владельцы ВВП-варрантов не будут претендовать на выплаты; если подъем окажется в диапазоне от 3% до 4%, кредиторы получат 15% с каждого процента роста; если же ВВП увеличится более чем на 4% — то все 40%.

31 мая 2021 Украина осуществила первую выплату по ВВП-варрантам, выпущенным в 2015 году. Она произведена по итогам 2019 года, когда рост экономики несколько превысил 3%, и составила $40 млн ($0,0124 на один варрант).

Мелочь? В масштабах государства — безусловно. Но МВФ в апреле улучшил оценку роста ВВП Украины в 2021 году до 4%. Если исходить из этого показателя, то в 2023 году по варрантам правительству необходимо будет заплатить уже $642 млн — то есть почти в 16 раз больше, чем в нынешнем. И вот это уже ощутимо.

Ловушка имени министра

В настоящий момент ВВП-варранты котируются на солидной Франкфуртской фондовой бирже; инвесторы могут их свободно купить и продать. В середине июня 2021 стоимость украинских госбумаг составляла 118% от их номинала. Зарубежные инвесторы поверили, что правительство страны выдержит свои обязательства. Это важное достижение, но на нем хорошие новости для государства заканчиваются.

Фактически правительство Украины до 2040 года угодило в «ловушку Яресько»: чем сильнее рост ВВП, тем больше придется платить. Когда показатель достигнет 5%, как того желает руководство страны, владельцы ВВП-варрантов получат до 2040 года сумму, во много раз превышающую те $3 млрд с лишним, которые были как бы списаны.

К примеру, при ежегодном росте экономики на 5,7% (как в Польше в 2018 году) cуммарные выплаты по ВВП-варрантам могут достичь астрономической цифры $82,1 млрд.

Даже при сценарии, предусматривающем подъем ВВП не более 3,5% в год, общий объем выплат по обеспеченным государством варрантам составит $5 млрд с лишним.

Упреждающая операция

Соглашаясь на «варрантизацию», правительство думало о сиюминутном решении проблемы. В результате лишь коронавирус, не пощадив экономику, уберег Украину от значительных расходов по долговым обязательствам. Вот уж действительно, нет худа без добра.

В Concorde Capital, по сообщению «Капитала», прогнозируют, что в 2023 году выплаты могут составить «всего» $150–300 млн. «Альфа-Банк» считает, что в 2023–2025 годах Украина потеряет на этих бумагах около $650 млн.

Необходимо отметить, что в Киеве осознают проблему. В середине августа 2020 года правительство объявило о завершении выкупа на открытом рынке около 10% своих ВВП-варрантов для уменьшения выплат по ним в будущем.

На сайте ирландской фондовой биржи Euronext Dublin в тот же день появилось сообщение: «Стратегия управления долгом Украины включает упреждающие операции, призванные сгладить профиль обслуживания обязательств и снизить пиковое давление на государственный бюджет. Министерство финансов инициировало процедуру управления пассивами по выкупу на открытом рынке связанных с ВВП ценных бумаг, срок действия которых истекает 31 мая 2040 года».

Точная информация, по какой стоимости были приобретены ВВП-варранты и в каком объеме, не приводилась. Известно лишь, что Минфин выкупил примерно 10% от общей условной суммы выпущенных бумаг. В связи с неожиданным решением Киева у экспертов возникло конспирологическое предположение: не является ли оно условием МВФ для предоставления стране очередного транша кредита? Впрочем, официально эта информация не подтверждена.

То, что Украина имеет стратегию управления долгом, внушает надежду на счастливый финал в истории с варрантами. Тем не менее решение о реструктуризации 2015 года остается миной замедленного действия, заложенной под экономические основы страны.



[i] Program Scenario — Gross External Financing Requirements, 2014–20

Подпишись на наш телеграм канал

только самое важное и интересное

Подписаться
Если вы нашли ошибку, пожалуйста, выделите фрагмент текста и нажмите Ctrl+Enter.

Читать также

Бизнес в красном: чем поможет государство

Бизнес в красном: чем поможет государство

Верховная Рада предлагает увеличить расходы госбюджета на ₴3 млрд, чтобы помочь бизнесу выжить в условиях ужесточения карантинных ограничений. Сумма скромная, хотя в этом году казна наполняется рекордными темпами и с деньгами проблем нет.

23 ноября 2021 г.

Нужна ли казахстанской экономике помощь Нацбанка

Нужна ли казахстанской экономике помощь Нацбанка

НБ РК участвует в финансировании сразу нескольких государственных программ льготного кредитования, включая «Экономику простых вещей», «Дорожную карту занятости на 2020–2021 годы», программу льготного кредитования субъектов предпринимательства, пострадавших  в результате введения режима чрезвычайного положения в стране, и Государственную программу  жилищного-коммунального развития «Нұрлы жер». НБ РК участвует в финансировании сразу нескольких государственных программ льготного кредитования, включая «Экономику простых вещей», «Дорожную карту занятости на 2020–2021 годы», программу льготного кредитования субъектов предпринимательства, пострадавших  в результате введения режима чрезвычайного положения в стране, и Государственную программу  жилищного-коммунального развития «Нұрлы жер».

18 ноября 2021 г.

Скромные успехи «Большой приватизации»: Украина все еще ждет рекордов

Скромные успехи «Большой приватизации»: Украина все еще ждет рекордов

В Украине снова наступает эпоха «большой приватизации». Фонд госимущества продал киевский завод «Большевик» за ₴1,42 млрд и нацелился еще на несколько государственных объектов. Всего он планировал перечислить в бюджет страны ₴12 млрд. Реально ли это?

17 ноября 2021 г.

Рецепт Дикого Билла: как превратить захолустье в новую Швейцарию

Рецепт Дикого Билла: как превратить захолустье в новую Швейцарию

Не секрет, что богачей манят локации с наименьшей налоговой нагрузкой, обеспечивающие при этом сохранность их состояния. Одной из них стала Южная Дакота. Штат известен как безналоговая гавань — пожалуй, как лучшее место в мире, чтобы сохранить капитал.

12 ноября 2021 г.

Госбюджет-2022 для Украины: мифы развития и традиции социалки

Госбюджет-2022 для Украины: мифы развития и традиции социалки

2 ноября Верховная Рада поддержала в первом чтении проект важнейшего документа, определяющего параметры функционирования страны в 2022 году. В статье разберем мифы, неизменно сопровождающие госбюджет Украины и процесс его утверждения.

9 ноября 2021 г.

Газ раздора

Газ раздора

Цены на природный газ в мире находятся на исторических максимумах, преодолев отметку $1 000 за 1 000 кубометров. Особенно неприятна эта ситуация для Европы, где газовые хранилища заполнены по минимуму, а зима приближается. Сумеет ли «Газпром» воспользоваться преимуществами своего положения и продавить сертификацию «Северного потока – 2» до конца отопительного сезона в ЕС?

8 ноября 2021 г.

Забытое слово «локдаун»

Забытое слово «локдаун»

В России объявлен новый локдаун до 7 ноября, причем в некоторых регионах он начался на неделю раньше. С какими ограничениями столкнулся российский бизнес? Кто пострадает больше? И как новый период нерабочих дней скажется на экономике страны в целом?

5 ноября 2021 г.

Равнение на газ: осенние аномалии украинской валюты

Равнение на газ: осенние аномалии украинской валюты

Как правило, каждый календарный год в Украине завершается девальвацией национальной валюты. Но в этом году мы стали свидетелями противоположного явления — едва ли не ревальвации. Что готовит украинцам гривна?

4 ноября 2021 г.

{"type":"article","id":2125,"isAuthenticated":false,"user":null}